Насколько надежны вложения в акции технологических компаний
Рассматриваем ситуацию на примере IPO компании Nippon Telegraph and Telephone в конце 1980-х годов
ДАРТМУТ (ВЕЛИКОБРИТАНИЯ) — Вопрос о финансовых последствиях радикально новых технологий, таких как искусственный интеллект (ИИ), полеты в космос, сопутствующая им инфраструктура, спровоцировал настоящий бум аналогий. Это повтор железнодорожного бума 1870-х, который плачевно закончился в 1880-х? Или повторение бума электрификации 1890-х, который развивался плавно, но в течение тридцати лет?
Идеальной аналогии нет. И не стоит ее искать, ведь наиболее ценные выводы часто можно сделать на основе отличий прецедентов от рассматриваемого случая, а не только их схожести.
И в этом смысле особенно уместен пример первичного размещения акций (IPO) компании Nippon Telegraph and Telephone (NTT) в феврале 1987 года. С точки зрения финансовых масштабов IPO NTT сильно затмевало IPO компании SpaceX: оно достигало 7–10% всей капитализации тогдашнего японского фондового рынка (разница в оценках зависит от того, что именно учитывать в капитализации), а у SpaceX доля в текущей капитализации фондового рынка США равна 2,5%. Как тебе такое, Илон Маск! Даже если добавить предстоящие IPO компаний OpenAI и Anthropic, масштабы размещения акций NTT в конце 1980-х все равно будут больше.
Но японский фондовый рынок переварил IPO NTT, даже не икнув. Не только полностью оправдались первоначальные ценовые ожидания, но и начался сильный рост акций NTT: их котировки удвоились за первые два месяца торгов.
Одной из причин энтузиазма инвесторов стал тот факт, что NTT доминировала в японском телекоме. Она была символом превращения страны из промышленной державы в информационное общество. Компания фактически монополизировала сети телекоммуникаций, передачу данных, цифровую связь. Ее считали не только источником монопольной ренты, но и ставкой на информационные технологии в целом. Мол, даже если факсы и dial-up-модемы когда-нибудь выйдут из моды, то компания хорошо позиционирована, чтобы заработать на технологиях следующего поколения.
Кроме того, институциональные инвесторы были вынуждены закупаться акциями NTT. Сегодня управляющие индексными фондами обязаны покупать акции SpaceX, когда эту компанию включают в индексы, соответствующие их мандату, а тогда японские банки и страховые компании были обязаны покупать акции NTT, чтобы не выглядеть так, будто они решили сделать ставку против информационного развития Японии. А учитывая вес NTT в индексе Nikkei, это была бы еще и ставка против японского фондового рынка и экономики страны в целом. В ситуации, когда управляющих карали за заметные убытки и лишь умеренно вознаграждали за удачные ставки, открывать позиции «против течения» значило рисковать — и лично, и институционально.
Акциям NTT пошла на пользу еще и благоприятная макроэкономическая и финансовая обстановка. После периода экономического чуда в третьей четверти XX века рост экономики замедлился, но Япония продолжала считаться грозным конкурентом. На тот момент прошло менее десяти лет после выхода бестселлера гарвардского социолога Эзры Вогеля «Япония как номер один». И этот заголовок еще не воспринимался с иронией. Индекс Nikkei Stock Average вырос на 14% в 1985 году и на потрясающие 43% в 1986 году. А Банк Японии снизил вдвое учетную ставку (с 5% в начале 1984 года до всего лишь 2,5% в начале 1987-го), и это побудило инвесторов искать альтернативы японским гособлигациям.
Сегодня мы уже знаем, что энтузиазм инвесторов был чрезмерным. В мае 1989 года Банк Японии начал повышать процентные ставки, пытаясь справиться с финансовыми эксцессами. Индекс Nikkei достиг пика в декабре, а затем катился только вниз. Стоит отметить, что акции NTT достигли пика уже в апреле 1987 года. К апрелю 1988 года они упали на 25%, а к апрелю 1989-го — еще на 37%. В 1990-х акции NTT колебались на уровне от трети до половины их цены в эпоху пузыря на фондовом рынке.
Ирония в том, что все это время NTT показывала хорошие результаты. В 1990-х она продолжала расширяться, осваивая новые формы телекоммуникаций и информационных услуг. Однако ее бизнес-модель оказалась более капиталоемкой, чем рассчитывали инвесторы, которых привлекали виртуальные цифровые технологии.
Кроме того, со временем компания столкнулась с новой конкуренцией. Мобильные телефоны снизили барьеры для выхода на рынок, избавив компании телекома от необходимости владеть всем «цифровым стеком» (то есть физической и технологической инфраструктурой). Из-за этого положительные показатели производительности не приводили автоматически к сверхприбылям, а ведь акции NTT оценивались для идеального сценария.
Из этого сегодня можно сделать ряд важных выводов. Во-первых, благоприятный макроэкономический и финансовый фон может поддерживать настроения инвесторов некоторое время, но условия могут резко измениться — вместе с настроениями. Сегодня это наблюдение особо актуально, учитывая, что ФРС может повысить процентные ставки.
Во-вторых, институциональные факторы, включая обязанность управляющих фондами следовать за фондовыми индексами, могут усиливать тенденции на рынке. Но эти факторы могут действовать в обе стороны: они могут поддерживать рост котировок, а могут усиливать их спад, как только он начнется.
В-третьих, техническое и рыночное доминирование не является вечным. По мере развития технологий фирма-первопроходец может столкнуться с конкуренцией, которая уменьшит прибыль и доходы инвесторов так, что это будет несовместимо с щедрой оценкой акций.
Еще раз, идеальных аналогий не бывает. Но их ценность как предупреждающих сигналов от этого не снижается.