Прогноз Saxo на второй квартал: Европа – устоит ли центр?

Ученые нашли в Египте саркофаг и мумии возрастом в четыре тысячи лет

Saxo Bank, финансово-технологическая компания, специализирующаяся на комплексной онлайн-торговле и инвестициях, сегодня опубликовала свой прогноз на II квартал 2019 года по глобальным рынкам, включая торговые идеи в отношении акций, валютного рынка, валюты, сырьевых товаров и облигаций, а также по ряду макроблоков, влияющих на клиентские портфели.

«Евро может постараться и продемонстрировать оживление, пока не появятся возможности к углублению ЕВС», – полагает Стин Якобсен, главный экономист и директор по инвестициям Saxo Bank.

«Пропасть между оценкой компаний в Европе и аналогичных компаний в Америке остается огромной – европейские компании торгуются с большим дисконтом. Отчасти это обусловлено структурой бизнеса: в Европе меньше технологических фирм и больше компаний в частной собственности. Дело в том, что самые успешные компании в Европе остаются в частных руках – и недаром, потому что так они могут противостоять краткосрочным стратегиям, направленным на достижение результатов, которые потом публикуются в ежеквартальных отчетах о прибылях.

Со стороны Европа выглядит вечным экономическим инвалидом. И к такому выводу легко прийти, если не понимать ее историю, интересы, выгоды, дивиденды от демилитаризации, а также тот факт, что ее правительство вынуждено поддерживать наивную иллюзию финансового самоуправления.

Мы совершенно убеждены в том, что любое макро-изменение должно быть обусловлено крахом или кризисом, и поэтому рассматриваем 2019 и 2020 годы как ключевые в эволюции Европы. По нашим прогнозам, на майских выборах в европейский парламент популистские партии получат 20%, если не 25% голосов избирателей.

При этом самый важный фактор – это падение роста экономики Германии. Мы считаем, что Германия рискует войти в рецессию к IV кв. даже независимо от исхода торговых споров с Америкой. Германия с ее очень успешной моделью "Промышленности 3.0" отстает. Недоинвестирование в технологический сектор не дает ей возможности подготовиться к приходу "Промышленности 4.0", и рейтинг Германии по скорости интернета – лишь один из многих симптомов. Германия должна наверстать упущенное в части цифровизации, программ для работающих женщин, построить новые аэропорты и больше тратить на инфраструктуру в целом.

Отставание Германии вновь обнажит франко-германский "фронт", а также приведет к тому, что долговая проблема из дихотомии "Германия ­– страны PIIGS" или "жесткая экономия – свобода расходования" перерастет в проблему общеевропейскую. Будет глупо, если инвесторы, которым давно твердят об экономических инвалидах, сбросят Европу со счетов. Она, в общем-то, имеет все возможности для того, чтобы извлечь выгоду из автоматизации, ИИ, цифровизации и рынка капитала, который по любым стандартам является довольно дешевым.

Во втором квартале шум усилится, разговоры по поводу "экономической инвалидности" активизируются, а евро во главе с ЕЦБ, вероятно, протестирует уровень 1,05 (если не 1,03) против доллара. Однако следующий год станет повторением 2000-го».

На фоне такой неопределенности основные соображения Saxo на второй квартал в области торговли таковы

Акции: большой разброс

Удручающая реальность заключается в том, что европейские компании показывают отрицательный реальный рост операционных доходов в силу того, что в регионе плохо развит технологический сектор, который смог бы извлечь выгоду из цифровизации.

Питер Гарнри, глава отдела стратегии Saxo Bank на фондовом рынке: «Мы воспринимаем акции по-прежнему консервативно – пока не появятся признаки разворота: сокращающиеся экономики с активностью ниже тренда исторически имели отрицательную доходность по акциям. Такая макросреда, как правило, неблагоприятна для циклических рынков акций Европы, таких как Германия, Италия, Нидерланды, Норвегия и Франция. Страны, в которых акции традиционно показывают относительно хорошие результаты при плохих экономических условиях – это Дания, Испания, Швеция, Швейцария и Великобритания.

Одна из самых больших проблем Европы – это, как и раньше, ее банковский сектор. Его совокупная доходность стоит на нуле с января 2003 г.; в реальном выражении она составляет -28,5% за 15 лет. Здесь обнаруживается неприятная параллель с зомби-банками Японии после краха 90-х гг. Европа согласилась на дорогостоящее банковское регулирование, что заставило и без того слабый сектор увеличить расходы. Прошло 10 лет с момента банкротства Lehman Brothers, а банковский сектор Европы все еще не оправился; он и дальше будет оставаться для нее обузой и будет сдерживать рост и доходность капитала.

Недавний политический шаг, предпринятый Германией с целью объединения Deutsche Bank с Commerzbank, – хороший индикатор способности нынешней политической системы понять природу проблемы. Банки уже слишком велики и слишком сложно организованы, что ставит под угрозу всю систему, и при этом Берлин хочет повысить концентрацию в банковском секторе, несмотря на массовые протесты. Разумно было бы не ограничивать, а повышать конкуренцию».

Форекс: здесь Европа может больше всего потерять и больше всего выиграть

Европа находится в потенциально проигрышной ситуации в преддверии завершения торговых переговоров между Китаем и США. Чем дружественней будет сделка, тем больше вероятность того, что Китай перенесет часть спроса на импорт из Европы в США. Какой бы ни была сделка – дружественной или нет – существуют риски дальнейшей деглобализации и замедления роста, которые представляют собой двойную проблему для Европейского Союза, крупнейшего в мире экономического блока с торговым профицитом.

По мере того как Европа войдет в рецессию в конце этого года или в начале следующего, на политическом и финансовом ландшафте ЕС снова с неизбежностью проявятся давние экзистенциальные проблемы. Saxo считает, что за Европой необходимо продолжать наблюдать, т.к. второй квартал неизбежно станет для ЕС поворотным моментом. Либо мы увидим нарастающие признаки дисфункции, либо более решительные действия правительств ЕС, направленные на то, чтобы взять под контроль риски растущего популизма и неработающую фискальную базу ЕВС / Европейского центрального банка.

Джон Харди, главный валютный стратег Saxo Bank:  «Наши самые нелюбимые валюты в условиях ослабления глобального роста – это товарные доллары с пузырями на рынке жилья на разных стадиях, что неизбежно сказывается на кредитовании и, следовательно, перспективах роста. Долгосрочная "бычья" стратегия Saxo по сырьевым товарам должна в конечном счете компенсировать риски снижения, но эти риски будут преобладать, пока центральные банки этих стран не начнут проводить политику, которая проводится на остальных развитых рынках: примерно нулевая процентная ставка и расширение баланса центрального банка с целью ликвидации неразберихи в сфере частного кредитования.

При том что риски роста остаются проблемой для развивающихся рынков, мы считаем, что Китай обеспечивает определенный фон стабильности, поскольку стремится иметь стабильную валюту, привлекать капитал для углубления собственных рынков капитала и трансформироваться в страну с пассивным балансом (ключевой шаг для превращения CNY в потенциально резервный актив). JPY может преуспеть в этом году в периоды снижения риска, но японское правительство, похоже, больше других готово к тому, чтобы задействовать фискальный стимул, а Банк Японии будет рад в этом помочь, потому что хочет уберечь иену от волатильности».

Укрепление сырьевых рынков

Сырьевой сектор показал удивительно хорошую доходность в I кв. 2019 г.: сырьевой индекс Bloomberg вырос на 9%. Этот замечательный факт связан с тем, что подъем был обусловлен товарами, непосредственно связанными с ростом: энергоносителями (+17%) и промышленными металлами (+12,5%).

Рынки, включая сырьевые, начали год осторожно, с некоторыми  проблемами роста и сокращением ликвидности, вызванным действиями ФРС; что стало причиной опасений по поводу перспектив на 2019 г.

Однако с начала этого года прошло всего лишь несколько недель перед тем, как мир охватила паника из-за политики. В начале января ФРС нажала на кнопку «пауза», а затем отпустила ее в конце квартала, при этом призывая приостановить дальнейшее количественное ужесточение. Банк Японии и ЕЦБ последовали примеру ФРС и приняли свои меры, тогда как в Китае правительство начало реализацию различных инициатив по стабилизации экономики, ведь шанс на заключение торговой сделки между Вашингтоном и Пекином был благоприятен для настроений.

Оле Хансен, глава отдела стратегий Saxo Bank на товарно-сырьевом рынке: «Радикальный разворот политики ФРС в последнее время способствует росту золота, так как возвращение  "голубиной" позиции  подчеркивает риск благоприятной для золота рецессии в ближайшие 12 месяцев. Тем не менее во втором квартале может не возникнуть искры, необходимой золоту для прорыва мощного сопротивления между 1 360 и 1 380 долл. США за унцию. Однако при приближении ко второму полугодию могут возникнуть большие сложности на фоне поддержки со стороны более слабого доллара, сохранения или снижения доходности облигаций и беспокойства о способности мирового рынка акций к росту на фоне повышения тревоги об экономическом росте».

Макроэкономика: непреодолимая гравитация

В последние шесть месяцев наблюдался очень мощный сдвиг в глобальной макроэкономической ситуации, и это имеет огромное структурное значение как для Азии, так и для всего мира. Суть проблемы в том, что представители центральных банков во главе с ФРС и ЕЦБ очень четко продемонстрировали неспособность развить вторую космическую скорость при уходе от количественного смягчения. Привычка терять деньги получила такую «силу притяжения», что рынки акций и облигаций успокоились, а также произошло несколько других примечательных событий.

Saxo считает, что не следует удивляться тому, что удалось вырваться из этого круга количественного смягчения, особенно если учесть, что уровни долга сейчас превысили 250 трлн долл. США по сравнению с 175 трлн долл. США до финансового кризиса. Тем не менее мы ощущаем, что нас тащили назад с просто ошеломляющей скоростью. Выводы таковы: до «большой долговой перезагрузки» (читай: кредиты на сумму, меньшую стоимости обеспечения, реструктуризация и «юбилей» долга) может оставаться еще пять-десять лет, так что количественное смягчение вернется на неопределенный срок.

Кей Ван-Петерсен, стратег Saxo Bank по макроэкономике: «Повсеместное возвращение к более мягкой денежно-кредитной политике и уменьшение доходности будут способствовать росту на рынке облигаций и акций. Мы ожидаем новых минимумов цикла, например, в доходности облигаций. И, как мы упомянули уже давно, десятилетние ценные бумаги Австралии уже занимают минимумы на уровне 1,81%. Со структурной точки зрения я тоже ожидаю сильного ослабления доллара США в течение года. Миру нужен более слабый доллар США для процветания. А то, что мир хочет, он, как правило, в итоге получает.

Также стоит отметить, что, пока мы находимся недалеко от исторических максимумов фондовых индексов США, мы уже наблюдаем новые исторические максимумы по отдельным акциям, а Шанхайская фондовая биржа, находящаяся на уровне около 3 100, все еще примерно на 40% ниже своего максимума 2015 года на уровне 5 180. Мы также включили акции Китая в готовящийся индекс MSCI EM, где рост составит с 5% до 20% (увеличение будет составлять по 5% в мае, августе и ноябре). Скачок китайских акций, вероятно, говорит нам, что, по крайней мере, сейчас мы наблюдали самую худшую ситуацию в китайской экономике, которая стала причиной всего этого. И нас могут ждать некоторые позитивные сюрпризы, особенно в отношении экономического роста во втором квартале 2019 года».

Облигации: почему инвесторы предпочитают государственные облигации во втором квартале

В первом квартале 2019 года случился кардинальный разворот в политике центральных банков. Поскольку данные указывают на замедление роста в мировой экономике, лица, принимающие решения, не желают идти на риск. Saxo считает, что именно поэтому ФРС приостановила свои планы по подъему ставок, ЕЦБ принимает любые необходимые меры поддержки, а Народный банк Китая проводит стимулирование в виде налоговой политики.

Альтеа Спиноцци, специалист по инструментам с фиксированной доходностью: «Мы считаем, что эта глобальная "паника из-за политики" сыграет в пользу глобальных суверенных облигаций. Кредитные спреды тоже получат поддержку, но инвесторам следует помнить, что «голубиная» политика центробанков может продлить заключительную фазу цикла. Однако ее не хватит, чтобы полностью избежать рецессии, которая, по нашему мнению, начнется в четвертом квартале 2019 г. или в начале 2020 г. Это означает, что хотя оценки кредитного риска будут поддерживаться на более долгий срок, риск останется очень высоким. Поэтому инвесторам нужно сохранять осторожность и избегать принятия ненужных рисков, особенно в высокодоходной области и на развивающихся рынках.

Спровоцированная декабрьскими распродажами глобальная "паника из-за политики" заставила ФРС свернуть с курса количественного ужесточения и отказаться от своих планов поднятия ставки. "Голубиный" тон ФРС – это хорошая новость для инвесторов, занимающихся облигациями, даже при заторможенном экономическом росте. Облигации казначейства США выиграют от безусловной поддержки, хотя теперь ясно, что рецессия близко».

Макроэкономика: столкновение с реальностью для зоны евро

В данных о промышленном производстве европейского ядра наблюдаются большие снижения, особенно в Германии, на которую приходится треть всей промышленной деятельности Европы. Для многих регуляторов этот спад оказался шоком, но Saxo считает, что это было предсказуемо. В последние кварталы мы, следуя показаниям опережающих индикаторов – особенно кредитного импульса – предупреждали своих клиентов и инвесторов о рисках снижения экономического роста в Европе.

Так как в предстоящие месяцы экономические данные продолжат разочаровывать, Saxo считает, что во второй половине 2019 года в европейских странах наметится консенсус о смягчении фискальной политики. Накопление негативных данных из Германии может стать идеальным спусковым крючком для запуска политики бюджетных сверхтрат в Европе.

Кристофер Дембик, глава отдела макроэкономического анализа: «Мы видим рост рисков для экономического роста на периферии Еврозоны и ожидаем, что в Германии в этом году экономический рост разочарует. В результате, вероятно, после выборов в Европарламент станут повышаться бюджетные траты и приниматься дальнейшие стимулирующие меры. Это будет сложный период для ЕЦБ, которому предстоит найти себе нового президента».

Макроэкономика: траты в долг против растущего популизма

От Трампа и американо-китайкой торговой войны до Брекзита и «желтых жилетов», угрозы, которые несет такая смена режима, очевидны. Тектонические плиты сдвигаются, хотя нам еще предстоит ощутить последствия радикальных версий этих движений, вроде «жесткого Брекзита». После 30-летнего потока дерегулирования и экономики свободного рынка , эта новая парадигма создаст совсем другую деловую и инвестиционную среду. Последствия будут глубоки и создадут новые препятствия и риски.

Элеанор Крэйг, рыночный стратег Saxo Bank: «По мере усиления отката то же будет происходить и с полем битвы, что станет всё больше затруднять учет рисков и определять нужную регуляторную реакцию на сложные и поляризованные условия. Не считая пассивно реагирующих или вовсе паллиативных мер перераспределения, на горизонте не видно реакции, которая могла бы принести реальное улучшение ситуации и смягчить проблемы тех, кто попал в ловушку глобализации. Начинающаяся новая политическая эра – это результат нескольких десятилетий социальных изменений, и выработка решения сама может потребовать десятилетий».

Полную версию прогноза Saxo Bank на второй квартал 2019 года, включающую подробные материалы, составленные нашими аналитиками  и стратегами, см. по ссылке: www.home.saxo/insights/news-and research/thought-leadership/quarterly-outlook