Конец эпохи фондов недвижимости в Казахстане?

В Казахстане любят инвестировать в недвижимость. Особенно привлекательно, если она предлагается в понятном структурированном виде, с определенной защитой, с правилами игры в регуляторной среде, да еще и с доходностью выше, чем если бы инвестор самостоятельно занимался сдачей в аренду. В мировой практике помимо прямых сделок с недвижимостью существует и опосредованный вариант — приобретение акций фондов недвижимости (REIT).

Фонды интересны пассивной формой получения дохода, обеспеченного прозрачными платежами от аренды коммерческой или жилой недвижимости. Акции фонда недвижимости — альтернативный финансовый инструмент, который может дать годовую доходность, сопоставимую с депозитами. В среднем фонд, в зависимости от типа недвижимости, может принести от 5 % в валюте и от 10 % в тенге.

Принятый Налоговый кодекс оставил без льгот инвестиционные доходы REIT, зарегистрированных в соответствии с законодательством РК или с действующим правом МФЦА. С 2026 года арендные доходы REIT будут облагаться по 20 %-ной ставке. До этого момента фонды налоги не платили. «С текущими правками в Налоговый кодекс REIT несколько потеряли в привлекательности в Казахстане. Действующих и функционирующих REIT-фондов в Казахстане и так было совсем немного, а после таких поправок, c моей точки зрения, интерес управляющих компаний на создание REIT снизится до нуля», — отмечает CEO управляющей инвестиционной компании Fonte Capital Ltd Ержан Мусин.

На начало ноября 2025 года в казахстанской среде работали 13 фондов и четыре — на МФЦА. Практика последних лет показала, что участники рынка восприняли назначение REIT по-разному. Законодательство давало фондам недвижимости льготы, чтобы взрастить из них инвестиционные инструменты. Часть же фондов, особенно в казахстанской регуляторной среде, использовались для оптимизации налогов, не продавая акции в рынок. Владельцы крупной недвижимости передали активы в фонды, но не делали следующий шаг — не передавали часть доходов этих объектов в рынок, размещая акции среди широкого круга инвесторов. Другая, менее многочисленная часть фондов работала с собственниками, которым нужно продать или же привлечь капитал в активы.

Так как большинство фондов недвижимости не выполняли свое предназначение как инструмент коллективного инвестирования, в новом Налоговом кодексе REIT лишились льгот. В ходе обсуждения проекта Налогового кодекса, по аналогии с практиками развитых рынков капитала, прорабатывались варианты применения критериев по количеству и доле неаффилированных инвесторов в фондах недвижимости в целях сохранения льгот. Но правительство сослалось на сложное администрирование такого процесса, а также высокие риски злоупотребления и отказалось от варианта.

Между тем REIT могли бы привлечь деньги иностранцев, желающих профессионально инвестировать в местную недвижимость, а также небольших казахстанских инвесторов, которые хотели бы поучаствовать в доходах местного рынка, не вкладывая в него существенную часть своих активов. Кроме того, эксперты указывают на желание иностранных инвесторов использовать возможности МФЦА, структурируя в его правовом поле REIT с портфелями из зарубежной недвижимости. Однако налог на КПН ставит казахстанские фонды в невыгодный налоговый арбитраж с заграничными конкурентами. Казахстанским управляющим проще открывать фонды за границей.

Нишевой продукт

В Казахстане, как и в мировой практике, фонды недвижимости используют для привлечения средств, в том числе для новых инвестиционных проектов. Через REIT это сделать гораздо проще с точки зрения организации и затрат на этот процесс. Для привлечения средств заемщик регистрирует фонд, переводит туда работающую коммерческую недвижимость с арендными платежами, открывает подписку на его акции и на полученные деньги реализует проект. Акционеры фонда получают доход от рентных платежей. Если фонд имеет открытую структуру, акции можно купить и продать, если закрытую, то погашение акций оговаривается его учредительными документами.

Финансовый директор BI Development Сакен Абильмажинов рассказал Forbes Kazakhstan, что компания обсуждает планы по REIT. Во-первых, рассматривает их как финансовый рычаг и альтернативное фондирование, во-вторых — форму управления собственной коммерческой недвижимостью. По словам Абильмажинова, строительство за собственный капитал замораживает деньги на несколько лет, тогда как выпуск акций REIT не отвлекает средства, и можно реализовать больше проектов. Жизненный цикл проекта компании — порядка двух лет: стройка идет 12–18 месяцев, плюс развитие проекта и подготовка разрешительной документации. Застройщику достаточно этого срока, чтобы погасить свои бумаги. От облигаций фондирование через REIT отличается профилем инвесторов — немногочисленной специализированной группы.

«Есть новые объекты строительства и бизнес-центры, которые мы планируем финансировать через фонды. В планах также пере­упаковка в REIT действующих активов, находящихся на балансе. Однако новое налогообложение серьезно ударит по REIT. Мы обсуждаем с игроками рынка, как лучше и оптимально структурировать активы, но в планах REIT все равно есть», — отмечает Абильмажинов.

Он пояснил, что жилая недвижимость не подходит для REIT, так как ее продают клиентам напрямую. «Нам важно иметь с покупателями непосредственный контакт, так как одна из граней нашей стратегии — NPS (индекс потребительской лояльности), характеризующий удовлетворенность нашего клиента. Поэтому мы непосредственно взаимодействуем с клиентами. А вот коммерческие объекты, особенно отдельно стоящие бизнес-центры, интересны для REIT», — считает собеседник.

Где взять доходность

СЕО управляющей компании Provident Fiduciary Асет Абдыгаппаров отмечает, что главная текущая задача фонда — найти оптимальную доходность. «На рынке сложно найти объекты с доходностью, интересной инвесторам. К примеру, владелец недвижимости готов продать объект с окупаемостью в 10 лет. То есть, если недвижимость приносит 1 млрд тенге в год чистого дохода, он готов продать ее за 10 млрд тенге. Такая цена дает доходность в 10 % годовых, что не интересно инвестору. Интересная доходность доступна сейчас только девелоперам. В том же примере если строительство такого объекта обошлось девелоперу в 5 млрд тенге, то 1 млрд тенге чистого дохода дает ему доходность 20 % годовых, или пять лет окупаемости. Но рынку он готов продавать объект дороже, сокращая доходность потенциальному покупателю», — поясняет Абдыгаппаров.

При нынешней базовой ставке в 18 % многим объектам коммерческой недвижимости сложно обеспечить тенговую доходность выше этого показателя. «Короткие» облигации отечественных застройщиков с доходностью в 25 % годовых в тенге (именно по такой ставке в сентябре 2025-го разместились трехлетние облигации BI Development) выше ставок доходности от аренды недвижимости, поэтому интересны инвесторам. Портфель активов REIT должен генерировать платежи с сопоставимой доходностью, но не все объекты недвижимости могут это делать.

По мнению Мусина, более реалистична идея фондов, номинированных в долларах. «При высоких ставках в тенге в Казахстане можно формировать долларовый фонд, использовать арбитраж и хеджирование валютных рисков. Мы все понимаем, что у нас в экономике есть определенная составляющая доллара. И когда курс доллара идет вверх, недвижимость так или иначе реагирует на это движение. Обычно цена растет», — комментирует Мусин.

Он отмечает, что в Казахстане есть запрос на фонды, которые инвестировали бы в зарубежную недвижимость, были привязаны к валютной составляющей и приносили бы доходность в долларах. «Интерес со стороны инвесторов понятен, так как доходность по таким инструментам будет выше, чем по нашим местным казахстанским еврооблигациям, которые также привязаны к доллару. Такой инструмент вполне конкурентоспособен с точки зрения инвесторов», — считает собеседник.

Что дальше?

Абдыгаппаров указывает на то, что спрос на инвестиции в недвижимость остается. «Мы успели сделать несколько REIT, но завершить продажи акций фондов в рынок стало существенно тяжелее. С появлением КПН в 20 % доходность наших фондов сократится на это значение. Интерес потенциальных инвесторов к REIT сильно остыл в условиях, когда они потеряют одну пятую доходности. Тем не менее мы продолжаем применять REIT как инструмент, предоставляющий инвесторам возможность объединить средства для вложения в крупные объекты недвижимости, а владельцам имущества — возможность привлечь капитал как индивидуальных, так и институциональных инвесторов. По некоторым нашим объектам недвижимости мы планируем перегруппироваться и использовать другие инструменты. Например, фонды прямых инвестиций (private equity), которые покупают доли участия и долги непубличных компаний, владеющих и получающих доход от арендной недвижимости», — рассказал собеседник.

По словам Мусина, он рассматривает вопрос запуска на МФЦА фондов, которые инвестировали бы в зарубежную недвижимость. «По сути, это будет некий private equity — продукт, привязанный к владению недвижимостью. По географии мы рассматриваем США, Европу и ОАЭ, где есть разные интересные проекты по застройке и недвижимость активно продается», — делится информацией Мусин.

Эксперты отмечают, что инвесторам вряд ли интересно, какую форму управляющий будет использовать для структурирования активов фонда, главный вопрос — с какой доходностью он это сделает, то есть найдет ли объекты с привлекательной доходностью.

Обобщая тему, можно сделать следующий вывод. Рынок REIT ждет жесткая просадка. В зависимости от планов собственников коммерческой недвижимости фонды ждут разные варианты. Те из них, кто был открыт для оптимизации налогов, скорее всего, будут закрыты. Открытые для внешних инвесторов фонды частично останутся в форме REIT, а некоторые будут перерегистрированы в другие формы, например фонды прямых инвестиций. Часть управляющих переведет деньги инвесторов в заграничную недвижимость, создавая фонды в других юрисдикциях. Местный рынок недвижимости теряет перспективную форму управления активами, а инвесторы — изящный способ вложения средств в доходы коммерческой недвижимости.

Совсем плохо и то, что в Казахстане сложилась двоякая ситуация, когда, с одной стороны, предприняты шаги для развития управления активами — были созданы МФЦА и определенная инфраструктура, которые позволили развиваться этой нише, а с другой стороны, налоговая реформа внесла изменения, наказав как лиц, которые использовали REIT для минимизации налогов, так и тех, кто использовал REIT по прямому назначению — как инструмент привлечения капитала. Судя по настроению рынка, в 2026 году REIT не принесут существенных дополнительных налогов в бюджет.

REIT: как это работает

Фонды недвижимости используют для привлечения средств, в том числе для новых инвестпроектов. Для привлечения средств заемщик регистрирует фонд, переводит туда работающую коммерческую недвижимость с арендными платежами, открывает подписку на его паи и на полученные деньги реализует проект. Пайщики фонда получают доход от рентных платежей. Если фонд имеет открытую структуру, пай можно купить и продать, если закрытую — то погашение паев оговаривается его учредительными документами.

REIT предназначены не под застройку, а под работающую недвижимость. По условиям МФЦА, 80 % фондов должно состоять из недвижимости, генерирующей доход — арендные платежи. Работающие в МФЦА фонды в основном структурированы под управление коммерческими активами, чтобы облегчить точку входа на местный рынок недвижимости иностранным и локальным инвесторам.