Есть ли альтернатива плавающему курсу тенге и инфляционному таргетированию

Известный казахстанский экономист в своем материале для Forbes.kz поделился своим мнением о денежно-кредитной политике Нацбанка

Рахим Ошакбаев
Фото: Архив пресс-службы
Рахим Ошакбаев

Введение

Сразу скажу, что цель этой статьи – не дать ответ на вопрос, хорошо или плохо инфляционное таргетирование (ИТ). Но важным аспектом политики ИТ является доверие денежным властям. Если же Нацбанк ещё до введения режима ИТ манипулирует фактами, подменяет понятия и иным образом подрывает к себе доверие, сложно верить в то, что политика инфляционного таргетирования себя оправдает. То есть мы попытаемся разобрать некоторые мифы об ИТ, которые на протяжении последних лет в общественное сознание вбивал НБ РК.

Вторым поводом для подготовки этого материала стало наблюдение того, что даже в экспертном сообществе нет ясного представления, что такое инфляционное таргетирование. А, как известно, не было бы 99% споров, если бы перед дискуссией все стороны определились с терминологией. Так вот, нам кажется, что прежде чем обсуждать, нужно ИТ в Казахстане или нет, готова страна к ИТ или нет, какой вид ИТ выбрать, нужно чётко разобрать, чем инфляционное таргетирование является, а чем не является.

Осознавал ли Нацбанк ограничения и риски, выбирая политику ИТ? Действительно ли НБ РК выбрал наиболее адекватную и оптимальную форму денежно-кредитной политики для условий Казахстана или просто взял первую попавшуюся идею? Мы постоянно просим привести хоть какое-то обоснование, хоть какую-то аргументацию, но ответы, которые мы получаем, только усиливают наши сомнения, только укореняют нас во мнении, что Нацбанк просто сделал страну заложником новомодной идеи, до конца не осознанной и не проработанной.

Таким образом, в данном материале мы не оспариваем эффективность денежно-кредитной политики в Казахстане. Мы пытаемся очистить экспертные дискуссии от мифов, чтобы дальше перейти уже к более предметному разговору.

Итак.

Миф №1

«Инфляционное таргетирование – передовой международный опыт. Все страны им пользуются»

По классификации МВФ за 2016 приверженцами ИТ являются 38 стран: Австралия, Албания, Армения, Бразилия, Великобритания, Венгрия, Гана, Гватемала, Грузия, Доминикана, Израиль, Исландия, Индия, Индонезия, Казахстан, Канада, Колумбия, Мексика, Молдавия, Новая Зеландия, Норвегия, Парагвай, Перу, Польша, Россия, Румыния, Сербия, Таиланд, Турция, Уганда, Уругвай, Филиппины, Чехия, Чили, Швеция, ЮАР, Южная Корея, Япония.

Глядя на этот список, возникает множество вопросов.

Прежде всего, в мире около 200 стран, а 38 стран, использующих ИТ – это явно не большинство. Возникает вопрос: а чем же пользуются остальные 160 стран? Почему нам не рассказывают про то, какие ещё виды монетарной политики существуют? В чём их достоинства и недостатки? Действительно ли инфляционное таргетирование – наиболее оптимальный режим для Казахстана?

Далее. Глядя на эти 38 стран, возникают сомнения, что это самые передовые страны мира. В список приверженцев инфляционного таргетирования, оказывается, входят Гватемала, Парагвай, Уганда, Чили, Гана, Молдавия, Уругвай, Перу, Колумбия и т.д. На их опыт предлагает ориентироваться НБ РК? А почему не на опыт Швейцарии, США, Европы? Нас не интересует опыт Китая?

В этом списке из развитых стран – только 8 (да и то с большой натяжкой): Япония, Южная Корея (?), Швеция, Норвегия, Канада, Израиль (?), Великобритания, Австралия, ЮАР (?). При этом, как обращает внимание Яков Миркин (заведующий отделом международных рынков капитала Института мировой экономики и международных отношений (ИМЭМО) РАН), из этих развитых стран, применяющих политику инфляционного таргетирования, по итогам 2016 года никто (!) так и не достиг цели по инфляции. И это поражает. Из развитых стран никто не добился успеха в политике ИТ, но у нас-то получится.

Вообще из 38 стран, применяющих ИТ, по итогам 2016 только семь достигли поставленных целей по инфляции. Среди них Гватемала, Парагвай, Уганда, Чили… С них нам предлагает брать пример НБ РК? Даже если к списку добавить Россию и Казахстан, получится, что только 9 из 38 стран достигли результатов, применяя ИТ. Это меньше 25%. Возникает вопрос: а насколько эффективно ИТ с точки зрения достижения заданных уровней инфляции, если даже страны, использующие его давно, так и не смогли достигнуть поставленных целей?

Давайте чуть подробнее взглянем на некоторые известные кейсы.

Россия установила цель по инфляции 4%. Этого уровня страна достигла к лету 2017. Сторонники ИТ были рады. Казалось бы, нужно держать инфляцию на этом уровне. Но инфляция дальше снижалась и снижалась. Всё чаще стали задавать вопрос: нужно ли дальше удушать экономику дорогими кредитами? Действительно ли Банк России способен контролировать инфляцию и держать её около таргета или низкая инфляция – это просто результат кризиса в экономике? По итогам 2017 инфляция в РФ составила 2,5%, а в 2018 после новых санкций, оттока капитала, девальвации, предвыборных повышений зарплат и послевыборных повышений налогов цены начали расти. И вот уже эксперты ожидают, что в 2019 инфляция снова превысит 4%. На этом фоне возникает неизбежный вопрос: Банк России способен контролировать инфляцию?

Даже если признать опыт России успешным, надо отметить, что северный сосед двигался к ИТ на протяжении многих и многих лет, пытаясь сделать процентный канал работающим. При этом уровень долларизации в РФ несравненно ниже, чем в Казахстане. Но вопрос, может быть, даже не в этом. Никто в России не ждёт в обозримом будущем выхода из стагнации - в начале сентября Минэкономразвития РФ в очередной раз снизило прогноз по экономическому росту до 1,8%, а по инфляции – повысило. Притом что руководство страны ставит задачу обеспечить темпы экономического роста выше мировых (т.е. более 3%). Мы хотим ориентироваться на опыт России? Нас больше не интересует задача вхождения в топ-30 и темпы роста 5-6%? Мы готовы остаться на текущем уровне развития ради фетиша инфляционного таргетирования, ради того, чтобы Нацбанк получил похвалу от МВФ?

Польша проводит политику инфляционного таргетирования и далеко продвинулась на этом пути. Но, как прозвучало в докладе профессора Мухаметдиева на конференции Нацбанка в 2017, Польша, проводя политику ИТ, преследует цель не только по инфляции, но и по экономическому росту. Также поступают и многие другие страны мира. При этом, как утверждает Марек Белька, руководивший Нацбанком Польши с 2010 по 2016, «ключевым фактором в снижении инфляции является независимость Центрального банка. Иначе люди не поверят, что инфляцию можно удержать на низком уровне». Фактор инфляционных ожиданий и доверие денежному регулятору – условия эффективности любой денежно-кредитной политики. Выполняются ли эти условия в Казахстане?

Резюме. В мире немного стран используют политику инфляционного таргетирования. Ещё меньше – добиваются успеха.

Миф №2

«Инфляционному таргетированию нет альтернативы, т.к. при фиксированном валютном курсе золотовалютные резервы быстро исчерпываются»

Этот аргумент мы часто слышим даже от очень уважаемых и компетентных экономистов. И он кажется абсолютно убийственным. Действительно, в случае спекулятивных атак, если обменный курс зафиксирован, центральные банки быстро теряют золотовалютные резервы ради поддержания национальной валюты. Мало того что ЗВР исчерпываются, а валюту всё равно приходится девальвировать, так ещё и приходится залезать в кредиты МВФ. Казахстан перешёл на инфляционное таргетирование как раз после очередного валютного кризиса, чтобы спасти золотовалютные резервы и обеспечить макроэкономическую стабильность в будущем.

В чём здесь подвох? В том, что инфляционное таргетирование и плавающий обменный курс – не синонимы. Замечательный пример – опыт Чехии, которую часто приводят в качестве иллюстрации (одной из немногих) успешного применения политики ИТ. Но Чехия не является нефтедобывающей страной, не зависит от колебаний цены на нефть, геополитики. Как раз Чехия до прошлого года совмещала ИТ с отказом от свободного плавания, не позволяя кроне укрепиться слишком сильно. Такая денежно-кредитная политика позволила накопить гигантские золотовалютные резервы (порядка $150 млрд) и только в 2017 ревальвировать крону.

Что это означает? Это означает, что Чехия как раз долгое время проводила и проводит валютную политику, рекомендуемую исследовательским центром «Талап» – удерживает обменный курс на завышенном уровне, т.е. стимулирует экономический рост и накапливает золотовалютные резервы, периодически переходя от одного курса к другому, когда это выгодно. Почему бы нам не использовать этот опыт?

Действительно, многие страны, запускающие ИТ, переходят и к свободному плаванию. Но если ваш аргумент – спасти золотовалютные резервы и поэтому не регулировать валютный рынок, то причём здесь инфляционное таргетирование? Можно проводить политику ИТ и сглаживать колебания на валютном рынке.

Этот вопрос требует подробного изучения, но можно сослаться на два исследования. Первое – исследование сотрудников МВФ и Национального бюро экономических исследований США. Их вывод: страны, применяющие фиксированный обменный курс, имеют дополнительный 1% экономического роста (при прочих равных). А управляемое плавание добавляет к экономическому росту ещё 0,5%.

Другое исследование – работа Филиппа Картаева (завкафедрой МГУ) «Увеличивает ли управление валютным курсом эффективность инфляционного таргетирования?». На основе анализа данных 176 стран автор приходит к выводу, что «использование гибридной версии данного режима (=ИТ) денежно-кредитной политики, в рамках которой денежные власти осуществляют управление валютным курсом, оказывается более эффективным (для стимулирования выпуска), чем чистое инфляционное таргетирование».

Про «гибкое инфляционное таргетирование» известно с 1999, когда Резервный банк Новой Зеландии обосновал необходимость учитывать изменения обменного курса и выпуска.

Резюме. Инфляционное таргетирование не тождественно свободно плавающему обменному курсу. Даже если НБ РК обоснует эффективность ИТ, вполне возможно совмещать его с такими валютными режимами, как управляемое плавание.

Миф №3

«Инфляционное таргетирование позволяет быстро стабилизировать инфляцию и стимулировать экономический рост»

Интересный опыт описывает главный экономист Центробанка Турции Х.Кара: «В 2001 мы запустили имплицитное инфляционное таргетирование. Оно не было похоже на традиционное таргетирование, но это был самый успешный период. Инфляция опустилась с 70% до 8% к 2006, что соответствовало таргету. Инфляционные ожидания снизились, их диапазон уменьшился. На волне успеха мы решили сделать шаг вперед и перейти в 2006–2011 к традиционному инфляционному таргетированию, которое принято в развитых экономиках. Но после глобального кризиса ситуация ухудшилась, Турция столкнулась с сильной валютной волатильностью и ростом долга. (…) 2011–2015 годы – третий этап: мы решили включить меры по обеспечению финансовой стабильности в инфляционное таргетирование. Но удержать инфляцию не удалось – она стабильно оставалась на высоком уровне. (…) В прошлом году во время трагических событий в Турции экономическая активность обрушилась. Ставки ЦБ были высокими. Мы ужесточили макропруденциальное регулирование и с помощью фискальных инструментов создали механизм поддержки кредитования малого и среднего бизнеса. Нам удалось стабилизировать инфляцию, и экономическая активность восстановилась».

Это звучит просто как откровение. Следование инфляционному таргетированию как догме без учёта местных реалий может не дать эффекта. А одновременно снизить инфляцию и ускорить экономический рост можно за счёт структурных реформ, а не механического повышения кредитных ставок.

Япония – одна из немногих развитых стран в списке государств, применяющих ИТ. В отличие от многих других, Страна восходящего солнца пытается не снизить, а повысить инфляцию. Но, как известно, без особого успеха. Только в 2014 инфляция ненамного превысила 2%. В остальном она ниже или около 0%. В 2018 ожидается очередная дефляция.

Опыт Японии и Турции ставит вопрос: могут ли центральные банки эффективно влиять на инфляцию? И насколько эффективна политика инфляционного таргетирования? От чего зависит эффективность ИТ?

Нужно сказать, что ИТ подразумевает не просто борьбу с инфляцией. Центробанки всех стран мира на протяжении всей истории проводили антиинфляционную политику ещё задолго до появления ИТ. ИТ не означает и плавающего обменного курса, как мы постарались показать выше. По сути, инфляционное таргетирование – это очень специфичный вид денежно-кредитной политики, подразумевающий выход на желаемый уровень инфляции путем манипулирования процентной ставкой.

Для эффективности ИТ необходимы:

  • Работающий процентный трансмиссионный механизм

В Казахстане, по общему признанию всех участников дискуссии, он не работает. Для запуска работающего процентного канала могут потребоваться многие годы.

По признанию самого НБ РК, он практически не влияет на инфляцию: «инфляционный фон в основном определяется факторами предложения, которые формально не зависят от характера денежно-кредитной политики Национального банка».

(Напомним, что при инфляции спроса рост цен является следствием возросшего совокупного спроса. В этом случае центральные банки проводят антиинфляционную политику, ограничивая совокупные расходы. Но если инфляция есть инфляция предложения, то цены растут не по причине больших трат, а вследствие высокой себестоимости производства и низкого предложения. В этом случае ограничение спроса вгоняет экономику в ещё больший спад, а рост процентной ставки только увеличивает себестоимость производства. Что это означает? Что НБ, ограничивая экономическую активность, только ухудшает ситуацию. Бороться с инфляцией нужно с другой стороны.)

Такие откровения вызывают недоумение: как же регулятор таргетирует инфляцию, если на неё влиять не может?

Для себя мы нашли ответ в следующем графике индекса потребительских цен. Мы взяли официальные данные по инфляции с сайта НБ РК, исключили периоды кризисов 2008 и 2016 годов и наложили тренд (пунктирная линия). Получается, что независимо от ИТ или его отсутствия, инфляция в стране медленно, но затухает. НБ особо ни на что не влияет, о чём председатель откровенно говорит в вышеприведённой цитате. Но постепенное естественное замедление инфляции регулятор приписывает своим усилиям по торможению кредитных процессов и экономической активности.

  • Независимость денежных властей и доверие Нацбанку

Этого важнейшего элемента тоже нет. У населения нет доверия в силу исторической памяти о валютных кризисах. У бизнеса доверия нет потому, что все видят, как НБ РК вливает деньги в проблемные банки, несмотря на красивые заявления про стабильность, успехи и т.д. А эксперты отлично знают, что является истинной причиной инфляции в Казахстане: бюджетные вливания, наращивание денежной массы, монополизация экономики, инфляционные и девальвационные ожидания, колебания валютного курса (эффект перелёта). Наверное, если бы НБ честно и открыто общался с экспертным сообществом, ему удалось бы вернуть к себе доверие.

  • Дедолларизация экономики, до которой тоже ещё далеко
  • Знание того, как процентная политика влияет на макроэкономические переменные. По всей видимости, этого не знает никто в мире, в т.ч. и экономисты Нацбанка

Таким образом, условия для эффективного применения инфляционного таргетирования в стране ещё не сложились. А при текущем поведении НБ РК и не сложатся.

Наконец, аргумент, к которому прибегают, когда все остальные доводы исчерпаны:

«Нельзя менять денежно-кредитную политику слишком часто. Пусть ИТ – это плохо, но раз уж встали на этот путь, будем ему следовать»

Этот аргумент, наверное, самый циничный. Он говорит о том, что стабильность, даже стабильность неэффективная, выгоднее обществу, чем переход к эффективной монетарной политике.

Во-первых, кто измерял издержки того и другого? Ведь известно, что денежно-кредитная политика (ДКП) очень важна. А значит, ошибки в ДКП стоят очень дорого. Но именно поэтому выбор денежно-кредитной политики должен быть стратегическим и долгосрочным, а потому – взвешенным, аргументированным, обсуждённым в экспертных и научных кругах, донесённым до общества. Можно сказать, что в обществе должен сложиться консенсус относительно проводимой монетарной политики. Это есть условие доверия к НБ.

В-вторых, как долго общество должно нести потери, потери благосостояния населения от неэффективной ДКП? Когда накопленные общественные потери превысят издержки от разового перехода к эффективной политике?

Мы опасаемся, что политика инфляционного таргетирования была выбрана спонтанно, через год-два докажет свою несостоятельность, и Нацбанк снова шатнётся в сторону какой-нибудь другой рекомендации МВФ, а нам будет сказано, что это передовой мировой опыт (сошлются на какой-нибудь Гондурас или Мадагаскар).

Нам как раз нужна стабильность на денежном рынке, а не бесконечные шатания. Мы не против идеи ИТ как таковой. Мы хотим спокойно и взвешенно обсудить, подходит ли эта политика Казахстану сегодня. Является ли этот вариант монетарной политики оптимальным для текущего уровня развития страны, способствует ли он решению задач, поставленных руководством.

Наконец, предположим, что апологеты ИТ уже всё измерили и рассчитали, как долго общество должно мириться с неэффективной монетарной политикой. Но почему нельзя даже обсуждать вопрос об эффективности политики инфляционного тартегирования? И как без обсуждения ИТ мы сможем в будущем выработать более эффективную модель, когда население и бизнес устанут терпеть эксперименты над собой? Нам предлагается после очередного валютного кризиса снова «наобум» взять первую попавшуюся рекомендацию заезжего эксперта МВФ?

Пол Ромер (один из виднейших макроэкономистов XX века и один из основателей современной теории экономического роста) в статье «Проблемы с макроэкономической теорией» описывает ситуацию вокруг моделей, легших в основу инфляционного таргетирования, следующими эпитетами: «три десятилетия интеллектуального регресса», религиозная вера или политическая идеология, увлечение математическими моделями в ущерб экономическому смыслу. А в следующих характеристиках Ромер, согласитесь, очень точно описал ситуацию, которая происходит в экспертном сообществе вокруг вопроса об инфляционном таргетировании в Казахстане: огромная самоуверенность (апологетов ИТ); апелляция к авторитетам (например, к мнению МВФ), а не фактам; строгие границы между группой сторонников и другими экспертами; невнимание и отсутствие интереса к альтернативной точке зрения; стремление интерпретировать доказательства излишне оптимистично, пренебрегать возможностью того, что теория может быть неправильной. При этом в случае, если находится несогласный или даже просто вопрошающий, то на него наваливается вся сплочённая группа защитников ИТ. Ситуация очень напоминает догматизацию экономики наподобие того, что было в советские годы. Чем это закончилось, все хорошо помнят.

Если кто-то скажет, что мнение одного учёного, пусть и уважаемого, не есть показатель, ответим: по поводу идей, лежащих в основании политики инфляционного таргетирования, давно бьют тревогу такие корифеи, как нобелевские лауреаты Пол Кругман и Джозеф Стиглиц.

Резюмируем:

  • инфляционное таргетирование использует небольшое количество стран мира. Требуется широкое обсуждение достоинств и недостатков различных вариантов ДКП;
  • ИТ не означает автоматически плавающего обменного курса;
  • требуется дополнительное исследование, но, видимо, опыт стран, давно проводящих ИТ, не подтверждает миф, что ИТ – это панацея;
  • для внедрения ИТ требуется выполнение многих условий, которых пока нет в Казахстане и неизвестно, когда будут выполнены;
  • в интересах самого НБ, чтобы не дискредитировать саму идею ИТ, говорить не о политике таргетирования инфляция, а о движении в этом направлении.

И самое главное – нужен нормальный, спокойный, уважительный диалог. Диалог внутри экспертного сообщества, диалог НБ с экспертным сообществом, НБ – с обществом.

Дополнительно приведу ряд тезисов, которые не вытекают из сказанного выше, но которые стали результатом других исследований. Эти утверждения должны, на наш взгляд, оказать влияние на выбор оптимальной для Казахстана денежно-кредитной политики:

  1. антиинфляционная политика должна быть комплексной и всесторонней, не сводящейся только к остановке кредитования реального сектора путём установления высокого уровня базовой ставки;
  2. тогда и НБ сможет эффективнее проводить антиинфляционную политику, с меньшими издержками для экономического роста;
  3. необходимо вернуться к политике сглаживания валютных колебаний: это позволит и сбить дефляционные ожидания, и снизить издержки бизнеса, связанные с валютными рисками. Как результат, это повысит монетарную стабильность и будет способствовать экономическому росту;
  4. речь не идёт о простой фиксации без оглядки на фундаментальные факторы. Речь идёт о том, чтобы обменный курс был зафиксирован чуть выше среднесрочного равновесного курса и задан коридор предельных отклонений от него.

Это позволит:

  1. поддерживать экспорт и производство, стимулировать экономический рост;
  2. накапливать ЗВР, что повысит финансовую устойчивость государства и улучшит инвестиционный климат;
  3. снизить транзакционные издержки бизнеса, т.к. предприятия избавятся от необходимости хранить запасы валюты;
  4. снизить спрос на валюту, что также будет способствовать дедолларизации.
: Если вы обнаружили ошибку или опечатку, выделите фрагмент текста с ошибкой и нажмите CTRL+Enter
10718 просмотров
Поделиться этой публикацией в соцсетях:
Об авторе:
15 ноября родились
Ельдос Рамазанов
член правления, заместитель председателя правления НПП РК «Атамекен»
Кусаин Омаров
генеральный директор ТОО "АСТ Аренда"
Самые интересные материалы сайта у тебя на почте!
Подпишись на рассылку
Самые Интересные

Орфографическая ошибка в тексте:

Отмена Отправить