Таблетка от «голландской болезни»

Как «вылечить» экономику страны с гипертрофированным сырьевым экспортом

HSBC

Казахстан болеет «голландской болезнью», так же как и ее северный сосед – Россия. «Симптомы «голландской болезни» [в России] налицо уже сейчас. С ростом объемов экспорта нефти и газа рубль дорожает, что негативно сказывается на несырьевом экспорте. В период с 1998 по 2006 год курс рубля по отношению к валютам торговых партнеров России повысился вдвое с учетом инфляции», – пишет Алан Гринспен, экс-председатель ФРС, в книге «Эпоха потрясений».

Казахстан традиционно импортирует из стран СНГ приблизительно в 2 раза больше, чем экспортирует в эти страны. Основной импорт поступает в Казахстан из России, в то время как доля несырьевого экспорта республики во все страны мира ниже 10% общего экспорта РК.

Национальный банк РК со своей стороны успешно сглаживает краткосрочные колебания курса, а также смягчает укрепление тенге. «Краткосрочные притоки капитала увеличились в недавнем прошлом. Повышение цен на нефть и соответствующее усиление рубля привели к притоку валюты и спекулятивному давлению по усилению на тенге, – отмечается в отчете МВФ по Казахстану. – Национальный банк РК осуществлял интервенции в начале 2011 года для поддержания относительной стабильности тенге, как это имело место также и в начале 2010 года, что привело к крупному увеличению валютных резервов. В то время как тенге усилился немногим больше, чем на 1% (в номинальном выражении) против доллара начиная с января, сумма выпущенных краткосрочных нот Нацбанком выросла приблизительно на $4 млрд – до почти $10 млрд (или 113% от валюты в обращении) в течение года до апреля». 

Из доклада МВФ по Казахстану также следует, что Нацбанк, сфокусировавшийся на управлении эффективного валютного курса, ограничил укрепление тенге против доллара США посредством интервенций в размере около $7 млрд (70% совокупного аккумулирования международных резервов) в первые четыре месяца 2011 года. Нацбанк резко увеличил выпуск краткосрочных нот для стерилизации притоков капитала. 

Несмотря на проводимую Нацбанком политику смягчения укрепления национальной валюты, тенге продолжает усиливаться. Начиная с февраля 2009 года, то есть на протяжении более четырех лет, номинальный курс доллара остается прежним. В то же самое время накопленная тенговая инфляция превысила инфляцию в долларах более чем на 30% – по факту эффект девальвации (со 120 тенге/$1 до 150 тенге/$1) по сегодняшний день полностью отыгран. 

Повлиять на курс

Из большинства экономических исследований следует, что искусственное занижение национальной валюты имеет больше негативных последствий, нежели положительных. Искусственное ослабление валюты возможно в короткой перспективе, однако в средне- и долгосрочной перспективе негативные эффекты от такого вмешательства преобладают. Основной негативный эффект – это долгосрочное влияние на отвлечение ресурсов в заведомо неконкурентные отрасли, что приводит к падению эффективности инвестиций, неэффективному распределению средств в экономике. Любого рода поддержка страной бизнеса, выраженная в субсидировании, ослаблении национальной валюты, может создать стимулы для развития неэффективных производств либо к отсрочке их закрытия.

У политики ослабления национальной валюты за счет временных интервенций есть и другие ограничения – невозможно значительно ослаблять валюту в длительной перспективе за счет интервенций без других негативных последствий для экономики, таких как инфляция, абнормальное повышение доходности по нотам национальных банков и министерств финансов. 

Центральные банки понимают, что излишнее ослабление валюты в итоге может привести к образованию инвестиций в неэффективные проекты и к их отложенному банкротству после неминуемого возврата курса в справедливый коридор. Исходя из изложенной логики, также неоправданно поддержание слабой валюты, так как непременное усиление валюты в конечном итоге приведет к банкротству отраслей, ставших неконкурентными.

Другим аргументом против влияния на курс за счет интервенций является тот факт, что курс практически всегда возвращается к долгосрочному устойчивому уровню.

Мы также склонны полагать, что искусственное влияние на курс за счет интервенций неоправданно и не может являться долгосрочным. Оправданные краткосрочные влияния на курс возможны лишь в двух случаях: нейтрализация повышенной волатильности, сюда же относится сглаживание спекулятивных колебаний, а также поддержание курса в коридоре долгосрочного справедливого равновесия – на периоды, когда курс отклоняется от коридора (то есть, по сути, речь идет опять-таки о сглаживании колебаний, но в немногим более длительных перспективах). Другие влияния на курс за счет интервенций – бесполезны и неоправданны.

Полагаем, что у Нацбанка схожее мнение, поэтому более высокая инфляция в Казахстане рано или поздно даст о себе знать в виде очередного витка девальвации, особенно учитывая рост импорта, в случае отсутствия роста объемов экспорта. Сценарий ослабления тенге будет иметь место в том случае, если цены на экспортные позиции не будут расти с текущих уровней (что крайне вероятно), а темпы импорта будут продолжать расти вследствие продолжающегося роста благосостояния в стране (причем темпы роста импорта сегодня являются опережающими по отношению к темпам роста экономики). Справедливости ради надо сказать, что мы игнорируем плохо поддающиеся нашему анализу потоки капиталов, не ожидая в них значимых изменений.

Два пути

Но на курс можно влиять, оказывая влияние на фундаментальные факторы. Мы видим две глобальные модели: китайский путь – борьба с усилением национальной валюты и норвежский путь – нейтрализация негативных факторов усиления валюты вследствие наличия в структуре экономики большой доли сырьевых секторов.

Согласно китайскому пути необходимо отделить народ от части благ, создаваемых экономикой, сделать прибыль недоступной. Так, китайская экономика сохраняла свою высокую конкурентоспособность за счет недоступности для населения создаваемых экономикой благ – чистый торговый профицит изымался из страны и аккумулировался во внешних активах. Это позволило удерживать валюту недооцененной длительное время (теоретически национальную валюту можно удерживать сколько угодно недооцененной, если все время не позволять экспортной выручке поступать в страну), поддерживать стоимость ресурсов на низком уровне. Другой положительной чертой такой модели является высокая норма совокупных сбережений страны – это позволило увеличить количество и стоимость активов, принадлежащих китайским резидентам во всем мире. Очевидно, что при большем притоке экспортной выручки в страну, а также при более высоком потреблении в Китае экономика этой страны не росла бы столь высокими темпами, а стоимость принадлежащих Китаю активов во всем мире была бы меньше.

Китайский путь борьбы с усилением национальной валюты для Казахстана крайне маловероятен. Во-первых, это предполагало бы повышение налогового/таможенного бремени в стране либо повышение внутренних заимствований государством (последующее повышение ставок и, возможно, повышение инфляции в зависимости от того, какой сценарий будет выбран для обслуживания долга). Во-вторых, это предполагало бы падение потребления населением страны, то есть падение благосостояния в краткосрочной перспективе.

Норвежский путь заключается в построении развитой, рыночной, конкурентной экономической среды с низким уровнем коррупции, защитой рыночных и конкурентных механизмов. Благодаря развитости и поддержке на высоком уровне рыночных институтов производительность труда должна расти на уровне не ниже укрепления национальной валюты вследствие наличия в экономике сырьевого сектора. Высокие темпы роста производительности труда должны не только обеспечивать сохранение конкурентоспособности секторов норвежской экономики, но также и размывать долю добывающего сектора в экономике. 

Норвегия добывает в 5 раз больше нефти на душу населения, чем Казахстан (10 лет назад этот показатель превышал 10). При этом «голландская болезнь» не мешала стране достичь ошеломляющих результатов. Страна сумела обратить нефтяное богатство в другие формы богатства. Многие факторы лежат в основе успеха Норвегии. Однако большинство экономических работ, посвященных успеху Норвегии и положительному опыту борьбы с сырьевым проклятием, сводятся к тому, чтобы в качестве основной причины успешной политики называть развитость институциональной среды в самом широком ее смысле. Таким образом, необходимо понимать, что хорошая институциональная среда – это один из самых важных факторов построения экономики с высокой производительностью труда.

Так, ведущие исследовательские работы, размещенные на сайте Social Science Research Network, на тему успешности сырьевых экономик указывают на хорошую институциональную среду как один из основных элементов системы грамотного, надлежащего использования сырьевых ресурсов на благо народа и построения конкурентной, высокопроизводительной экономики.

Третий путь

Это путь, который не содержит элементы ни китайского, ни норвежского пути. Он заключается в том, что страна продолжает болеть «голландской болезнью» в наибольшей степени и ничего с этим не делает. Страны третьего пути имеют следующие характеристики:

• Получаемое страной нефтяное богатство направляют на потребление импорта. Возросшая добыча сырья приводит к соразмерным или опережающим темпам потребительского импорта. Благосостояние народа тем самым растет, население может позволить себе потреблять все больше импорта каждый год. Страна «трансформирует» нефть в сегодняшние блага.

• Валюта страны сильнее, чем может позволить себе ее экономика, производительность страны не растет такими же темпами, как укрепляется национальная валюта, конкурентоспособность с каждым годом падает. Оставшийся мир не стоит на месте и постоянно продолжает повышать производительность труда у себя, что еще больше усугубляет перспективы страны третьего пути. Но страна усугубления пока не замечает, ведь потребительский импорт продолжает расти.

• Наличие нефти сыграет со страной третьего пути злую шутку. Страна вернется к тому состоянию, в котором она находилась до эпохи большой нефти. Возможно, к худшему состоянию. К этому моменту остальная экономика будет оставаться в больном состоянии после «голландской болезни», часть экономики в торгуемых секторах вовсе исчезнет, даже неторгуемые локальные секторы сузятся, испытают ощутимый кризис вследствие сворачивания экономики и платежеспособности населения.

Когда закончится бал, стихнет музыка? Когда объемы добычи нефти упадут ниже 5 баррелей на душу населения в год либо когда цена нефти опустится ниже $40 за баррель. Когда это произойдет? Имеются различные прогнозы – от 5 до 50 лет с текущего дня. Все нефтяные страны дождутся окончания бала, но в разных состояниях – от Норвегии до Нигерии. 

Примеров стран третьего пути очень мало, и, вероятно, в чистом виде их вовсе нет. Страны идут по пути, представляющему собой смесь третьего пути и норвежского пути в различных пропорциях. Казахстан также далек от третьего пути – страна минимизирует влияние «голландской болезни», продолжает изымать часть нефтяной выручки во внешний Национальный фонд, прилагает значительные усилия по индустриальному, технологическому развитию. Вопрос для страны заключается лишь в том, хочет ли и может ли она находиться дальше от третьего пути и ближе к норвежскому и/или китайскому пути. 

Иные факторы

Существуют и другие факторы влияния на курс. 

Потоки капиталов. Использование средств из Национального фонда будет укреплять тенге. Как известно, одной из целей создания НФ является «вывод» части валютной выручки за рубеж. Поэтому чрезмерное использование средств фонда нежелательно. Также необходимо учитывать, что использование средств НФ имеет и другое ограничение – нарастание инфляционного давления. Как известно, значительное усиление тенге, имевшее место в середине 2000-х годов, произошло в том числе по причине больших заимствований, которые не нашли применения в экономике, а также способствовали появлению пузыря на рынке недвижимости. Необходимо вести ежеквартальный мониторинг наличия в стране «непристроенных» денег и применять в случае необходимости меры против их нарастания. 

Сбережения страны и валютные резервы. Рост сбережений экономики (как частных, так и государственных) приведет либо к сокращению иностранных заимствований, либо к росту требований к нерезидентам. Рост сбережений населения также будет способствовать ослаблению тенге. Одна из причин успешности Китая в удерживании слабого юаня это успешность страны в переводе положительного торгового баланса в сбережения страны (прежде всего государственные сбережения, не частные). В Казахстане государственные сбережения уже аккумулируются в Нацфонде. 

Наличие нефти может сыграть со страной третьего пути злую шутку

Курс валюты и уровень сбережений (долга) страны тесно взаимо­связаны. В современном мире курс определяется не только конкурентоспособностью экономики, наличием значительной доли сырьевого экспорта, но также и уровнем сбережений (внешнего долга) страны. Так, высокий, постоянно растущий уровень требований к внешнему миру позволяет ослаблять национальную валюту. И наоборот. Общепринято, что Казахстану с его волатильной структурой экспорта больше подходит модель с большим уровнем сбережений страны (резервов). Однако мы считаем, что целесообразно приложить еще больше усилий по наращиванию уровня сбережений страны – на текущий момент задолженность экономики страны все еще превышает уровень ее требований к внешнему миру (мы смотрим на баланс всей экономики, а не на баланс правительства либо других отдельных экономических агентов). 

Как отмечается в докладе МВФ по стране №10/237, внутренние сбережения должны заменить иностранные заимствования для минимизации рисков резких циклических подъемов/спадов и укрепления основы банковской системы.

На текущий момент внешние обязательства экономики превышают внешние активы (требования к внешнему миру). Внешний долг РФ в 2010 году составлял около 30% ВВП, что значительно ниже аналогичного показателя РК. Россия также имеет и меньшие внешние резервы.

Изменение баланса между внешним долгом и требованиями к внешнему миру предполагает и очевидную выгоду в виде уменьшения суммы обслуживания внешней задолженности. К примеру, в настоящий момент экономика тратит $20–30 млрд по этой статье ежегодно. Часть сбережений страны потенциально может быть направлена на поэтапный выкуп в государственную собственность долей в казахстанских сырьевых проектах, что может являться одним из направлений их использования.

Мы так и не решились предлагать путь Китая в поддержании заниженного национального курса для хотя бы частичного отыгрывания негативного эффекта «голландской болезни». Основные проблемы, спугнувшие нас: во-первых, необходимость изымания в пользу государства большей доли произведенной стоимости для последующего вывода за пределы экономики; во-вторых, жертвование частью потребления населением сегодня. В обществе обоснованно могут вставать вопросы о том, насколько эффективно распорядятся изъятыми средствами.

Гласность относительно ожидаемого долгосрочного справедливого курса. Курс неимоверно важен для развития экономики страны. Нацвалюта не может быть слабее справедливого уровня, так как центральные банки ограничены в своих возможностях влиять на курс, одни могут заниматься этим несколько месяцев, другие, в очень редких случаях, – несколько десятилетий. Способности страны зависят от того, насколько большие у нее резервы и насколько страна может эффективно изымать излишки валюты в стране. Тем не менее рано или поздно курс придет к своему долгосрочному устойчивому уровню. И те инвестиции, которые делались под заниженный курс, окажутся менее эффективными, если не убыточными. Слабый курс, как правило, используется в краткосрочной перспективе для временного поддержания конкурентоспособности своей экономики, что имело место быть в 2008–2009 годах в широком перечне стран. На более длительный срок к ослаблению валюты вынужденно прибегают сырьевые экспортеры. 

Факты по миру

• Одной из стран с высоким уровнем сбережений является Япония. Высокий уровень сбережений в стране объясняется: меньшей доступностью розничных кредитов (население потребляет меньше, чем оно потребляло бы в случае более широкого доступа к кредитованию), культурными особенностями, меньшей склонностью к рискам, свойственной японцам терпеливостью, низкими налогами на капитальный доход.

• Недостаточная база внутренних сбережений имелась в странах Юго-Восточной Азии в конце 1990-х годов. Доля инвестиций у большинства стран превышала долю внутренних сбережений. Большинство займов являлись краткосрочными и проводились через местные банки и были номинированы в долларах США. Страны этого региона полагались на внешние источники финансирования и принимали на себя высокие валютные риски и риски ликвидности, что сыграло значительную роль в кризисе стран региона конца 1990-х годов.

• В начале кризиса, в 2008 году, власти Сингапура призывали людей экономить и потреблять более дешевые товары.

• По данным Всемирного банка, доля потребления в ВВП Китая стабильно снижается и составляет 38%, что в 2 раза меньше, чем в США, и в 1,5 раза меньше, чем в Индии. Высокие темпы роста экономики Китая объясняются слабым юанем и высокой нормой сбережения, что привело к большой доле экспорта (около 40% ВВП) и инвестиций в основной капитал.

• Основная причина высокого роста ВВП на душу населения в Германии и Японии в послевоенный период – высокая норма сбережения.

• В 2002 году на Восточную Азию (включая Японию) пришлась 1/3 всех золотовалютных резервов мира. Только на Китай (включая Гонконг и Тайвань) приходится пятая часть всех мировых резервов. Отношение валютных резервов к ВВП почти во всех восточноазиатских странах превышает 20% (кроме Японии – 11%) против 9% в среднем в мире и 1,5% в США (2002 год).

• Рост сбережений приводит к развитию фондового рынка страны. Основная причина неразвитости фондового рынка – низкий уровень сбережений и, соответственно, отсутствие адекватного спроса инвесторов (по размерам и по процентной ставке) на финансовые инструменты. Рост предложения денег позволит завлечь эмитентов на рынки.

Из сказанного мы хотели бы сделать вывод о том, что крайне важно определить долгосрочный справедливый курс для Казахстана по базовому сценарию в перспективе жизни крупных проектов, то есть в перспективе 15–20 лет. Учитывая, что крупные проекты в той или иной степени конкурируют с иностранными производителями, а степень конкурентоспособности будет зависеть от курса национальной валюты, очевидно, что инвесторы рассматривают курс тенге в качестве одного из наиболее высоких рисков инвестирования в Казахстан.

Для уменьшения этого риска либо возможности его учета в бизнес-планировании необходимо довести до инвестиционного сообщества информацию о том, каким видит Нацбанк будущее тенге в базовом сценарии в перспективе 10 лет, с приложением лежащих в основе расчетов. Подобный отчет должен дополняться отчетом о перспективной конкурентоспособности основных секторов экономики в свете прогнозируемого валютного курса.

Будущий курс тенге в среднесрочной перспективе неясен даже для отечественного бизнес-сообщества. Нет понимания относительно того, как долго тенге будет продолжать укрепляться за счет более высоких темпов инфляции в стране, как будет вести себя валюта относительно российской валюты и так далее. Учитывая существенность валютного риска, следует ожидать, что он принимается во внимание потенциальными инвесторами в проекты, подверженные иностранной конкуренции, соответственно, ясность относительно долгосрочных перспектив курса даст большее понимание величины валютных рисков, принимаемых инвесторами. 

Меры

Для стимулирования сбережений частного сектора необходимо следующее. Во-первых, иметь институт с государственной гарантией, куда люди могли бы отдавать свои сбережения в случае недоверия банковской системе. Этим институтом может быть имеющаяся госструктура (например, «Казпочта»). Основная задача института – аккумулировать сбережения части населения, которая не доверяет банковскому сектору либо которая имеет сбережения, превышающие лимит гарантирования депозитов. «Казпочта» также может являться институтом для сельской местности, где коммерческие банки менее представлены. Процентные ставки по вкладам в госинституте должны быть ниже рыночных, чтобы не составлять неравную конкуренцию банковскому сектору и тем самым не ухудшать финансовое состояние банков.

Во-вторых, стимулировать сбережения за счет доплаты процентов по вкладам со стороны государства. Мы предлагаем, чтобы государство доплачивало 1–3% по депозитам (при условии, что депозиты являются срочными и не снимаются раньше срока). С точки зрения экономики такая мера не является расходом, а лишь перетеканием стоимости от государства в пользу вкладчиков. Однако мера позволяет получить положительный эффект в виде стимулирования роста сбережений в экономике.

Целью данной меры является также повышение внутренних источников фондирования для банков, так как при реализации указанной меры предположительно уменьшатся расходы банков по обслуживанию процентных расходов именно по депозитам населения. Мера будет способствовать не только повышению привлекательности депозитов, но также и замещению части внешних источников фондирования банков за счет внутренних источников.

Для того чтобы в банковском секторе увеличились именно более длинные инструменты фондирования для банков (это придаст финансовой системе большую стабильность, а также может удлинить пассивы банков для более долгосрочного кредитования – см. нашу публикацию по финансовому сектору), возможно осуществлять субсидирование в отношении депозитов со сроком более двух лет. Мы предлагаем данную меру более двух лет. Поэтому в марте 2013 года были рады услышать, что были предложены к внедрению образовательные накопительные счета. «Вы откладываете деньги на учебу детям, накапливаете проценты в банке. А государство при этом доплачивает вознаграждение за это», – пояснил глава государства Нурсултан Назарбаев суть механизма образовательной накопительной системы.

В-третьих, ввести ограничения по ставкам кредитования на уровне 35% годовых по всем кредитным продуктам для всех учреждений, занимающихся кредитованием. Такие ограничения приведут к падению масштабов кредитования под кабальные проценты и сворачиванию деятельности некоторых учреждений, занимающихся ссудными операциями. Ограничения на процентную ставку также вынудят финансовые учреждения лучше изучать своего заемщика, риски кредитования по которому теперь не смогут покрываться за счет повышенной процентной ставки. Более низкая доступность кредитов также приводит к падению уровня потребления и росту уровня сбережений. 

И последнее. Повышение расходов населения также приводит к ограничению потребления и росту нормы сбережения. Введение так называемого налога на роскошь должно иметь положительные последствия для страны. Так, еще более повышенным налогом будут облагаться жилье большой площади, например квартиры свыше 150 кв. м и жилые дома свыше 250 кв. м, автомобили стоимостью выше $70 тыс. Также возможно внедрение повышенного налога на имущество с адресным возмещением налога для социально уязвимых слоев населения.

Как известно, люди могут потратить свои доходы на потребление, на инвестиции, на погашение долгов. Точно так же государство может тратить валютные нефтяные доходы на повышение качества жизни населения, расходуя средства на потребительский импорт либо на рост инвестиций в экономике, направляя средства на приобретение капитальных активов либо на рост инвестиций в зарубежные активы (сокращение внешних долгов).

В этом смысле имеет место быть дилемма: потреблять сегодня или усиляться экономически, что предположительно повысит потребление в будущем. Стоит отметить, что на то, чтобы жертвовать потреблением, качеством жизни, сегодня тяжело решиться. Но это, к примеру, в глубоких масштабах делает Китай, за что и вознаграждается высокими темпами роста, наращиванием внешних резервов и скупкой активов за рубежом.

Точно так же ослабление тенге, равно как и уменьшение нормы потребления, предполагает принесение населением жертвы, выраженной в уменьшенном потреблении подорожавшего импорта в краткосрочной перспективе. ВВП на душу населения на данный момент является более высоким по сравнению с 10–15 годами ранее, соответственно, население более подготовлено жертвовать частью потребления сегодня ради больших перспектив экономического развития в будущем. 

В целом к «жертвованиям» имеет смысл прибегать, только если государство правильно распорядится сбережениями страны. В противном случае уменьшение потребления населением может просто неоправданно растеряться. 

ИЗМЕНЕНИЕ БАЛАНСА

 

: Если вы обнаружили ошибку или опечатку, выделите фрагмент текста с ошибкой и нажмите CTRL+Enter
16442 просмотров
Поделиться этой публикацией в соцсетях:
Об авторе:
Загрузка...
15 августа родились
Именинников сегодня нет
Самые Интересные

Орфографическая ошибка в тексте:

Отмена Отправить