Девальвация как эффект самоисполняющегося пророчества

Как влияют на самочувствие казахстанской валюты падение курса рубля и цены на нефть, рассказал в интервью Forbes.kz Ануар Ушбаев, управляющий партнер компании Tengri Partners

Фото: mln.kz

F: Ануар, сейчас всех беспокоит, что будет с тенге на фоне катастрофического падения рубля. Как вы считаете, ожидать ли нам в ближайшее время девальвации?

Ануар Ушбаев.

- Если мы держим курс тенге по отношению к доллару неизменным, а курс рубля слабеет, неизбежно меняются котировки курса пары рубль/тенге. Исторически всякий раз, когда курс падал ниже 3,5 тенге за рубль, следующий квартал текущего счета платежного баланса РК закрывался отрицательно. Поэтому глава Нацбанка Кайрат Келимбетов давал раньше ориентиры по курсу рубля, который будет критическим или психологическим для тенге. Ожидалось, что объём импорта из России должен вырасти, поскольку их товары должны стать дешевле по отношению к нашим. Но этого не произошло в тех объемах, которые были бы опасны.

F: Почему же?

- Такие прогнозы делались сразу после введения западных санкций против России. Сложно было предсказать, как это повлияет на динамику внутреннего и внешнего спроса на российские товары. Но изменение курса рубля имеет для Казахстана два эффекта.

Первый касается товаров, которые Россия, как и мы, импортирует. Поскольку её размер экономики больше, то и размер инвентаря, который держат их дистрибьюторы, тоже больше. Это сразу стало заметно по автомобильному рынку России. На авто, завезенные в РФ ранее, уже были установлены цены в рублях. Благодаря разнице обменных курсов купленные на тенге доллары позволяют купить тот же самый автомобиль в России дешевле, чем в Казахстане. Но это – явление временное: как только этот инвентарь закончится, новые машины будут завозиться уже по новому курсу, и такой разницы не будет. К тому же многие российские автодилеры уже перестали продавать машины по старому курсу и начинают фиксировать новые цены в рублях.

Второй момент более опасен. Он касается производства товаров из российской сырьевой базы, где импортная составляющая невысока. Такие товары присутствуют, как правило, на рынке основного потребления: это молоко, соки, колбасы, сыры. Цены на них из-за разницы курсов в казахстанских магазинах могут быть ниже, чем на товары отечественного производства. Но пока российские продукты не вытеснили казахстанские, потому что то, что россияне могли бы экспортировать к нам, они продают у себя для покрытия дефицита из-за запрета на импорт продовольствия, и государство, думаю, будет это всячески стимулировать.

Нужно понимать, что операции по капитальному счету платежного баланса между тенге и рублем относительно небольшие. Основную роль играют операции текущему счету, поэтому сегодня рубль на нас не сильно давит в этом отношении.

F: Вы говорите о прямом влиянии рубля на тенге. Но есть ведь и косвенное?

- Конечно. Все, кто отслеживает соотношение курсов двух валют, могут видеть, что исторически девальвация рубля всякий раз приводила к девальвации тенге. Эта психологическая взаимосвязь сидит у людей в голове, и никого не интересуют экспортно-импортные отношения.

F: Какой эффект имеет это ожидание?   

- Информационная политика Нацбанка РК не всегда прозрачна и часто противоречива (все помнят девальвацию этого года после заявлений о том, что ее не будет). Уровень доверия к регулятору по объективным причинам крайне низок. Люди не хотят дожидаться, когда их удивят утром новым курсом доллара. В Казахстане практически не развит фондовый рынок, и самый простой инструмент сохранения сбережений – это депозит. Их-то и «переворачивают» сейчас из тенге в доллары.

F: Может так случиться, что ожидания девальвации ее и спровоцируют? 

- Абсолютно. Это происходило уже в других странах и объясняется так называемым эффектом самоисполняющегося пророчества. В какой-то момент у государства уже нет резона защищать курс, потому что это будет стоить слишком дорого в плане резервов, а ожидания рынка растут и уже настолько сформировались, что их уже не перебить. Спонтанные валютные кризисы могут случатся и случались исключительно из-за ожиданий.

Сегодня уже около 70% депозитов в РК – долларовые, и вряд ли возможно появление потенциала резкого давления на тенге через обмен депозитов (те, кто хотел перевести сбережения в доллары, уже сделали это). Однако это не отрицает вероятности проведения девальвации.

F: Откуда такое предположение?

- Правительству очень надо пополнять бюджет. А девальвация увеличивает бюджетные доходы. Во-первых, все экспортеры, которые получают выручку в валюте, потом фиксируют свою прибыль в тенге. При изменении курса эта прибыль в номинальном выражении увеличивается. Естественно, их налоги тоже вырастут в абсолютном выражении.

Во-вторых, все трансферты из Нацфонда делаются из его валютной части. Допустим, Нацфонд продает $100 Нацбанку, а тот печатает под них новые 18 тыс. тенге и направляет их в бюджет. Если курс будет 220 тенге за доллар, Нацбанк напечатает 22 тыс. тенге, и бюджет получит намного больше денег.

F: Но ведь на самочувствие казахстанской валюты влияют еще и цены на нефть, которые регулярно обновляют минимумы.

- Это – единственный фундаментальный фактор для девальвации. Да, нефть падает. Но основной доход от нефти – налог на добычу полезных ископаемых – с 2001 в Казахстане полностью направляется в Нацфонд. И только экспортная пошлина направляется в бюджет.

Допустим, сейчас в Нацфонде есть $100. Даже если цена на нефть опустится до $0, Нацфонд еще какое-то время сможет поставлять в бюджет накопленные деньги. Трансферты из Нацфонда выросли после запуска программы «Нурлы Жол» и составляют сейчас около $11 млрд в год. Сегодня в фонде аккумулировано примерно $75 млрд, - это значит, что поступлений в таком же объеме хватит еще на 7 лет. Но надо учитывать, что поступления в сам Нацфонд в связи падением цены на нефть снижаются. Это все равно, что пытаться наполнить ванну, включив кран и выдернув пробку.

F: Однако прибыль от продажи нефти фиксируется в долларах, и девальвация на нее никак не повлияет...

- Да, девальвация может помочь только ненефтяным экспортерам, контрактные цены которых не фиксируются в долларах (например, металлургам). А размер ненефтяной экономики недостаточно велик, чтобы гарантировать соответствующий прирост ВВП за счет изменения курса.

F: Тогда чем для Казахстана опасны низкие цены на нефть?

- Что, если это падение продлится не 1 и не 2 года, как надеемся мы, россияне и другие экспортеры? Что, если падение продлится 7 лет? Это значит, что при существующем уровне потребления (а бюджет РК все последние годы только растет) Нацфонд не сможет обеспечивать такой же стероидный эффект для нашей экономики, как сейчас.

В этих условиях надо заняться оптимизацией государственных расходов. Надо изучить эффективность потраченных средств хотя бы за последние 5 лет. Очень много шапкозакидательских госпрограмм было в последние годы. Если мы не можем быть уверены, что вскоре баррель нефти опять будет стоить $100 и мы опять будем танцевать от радости, нужно осознать, что Нацфонд не бездонный, поступления в него сократятся. Республиканский бюджет должен быть устойчивым и рациональным. Если подойти к этому с ответственностью, это должно означать сокращение имиджевых программ, которые не стимулируют экономику.

F: Значит, вы согласны с Келимбетовым, который говорил, что нас не пугает нефть по $60, когда она стоила $80?

- Келимбетов, отчасти подражая примеру «словесной базуки» главы европейского Центрабанка Марио Драги, пытается использовать вербальные интервенции и контролировать рынок исключительно собственными словами и не тратить деньги. Драги часто обещает делать массивные интервенции на рынке гособлигаций, но почти никогда их не делает, хотя рынок реагирует на эти заявления. Однако доверие к Нацбанку в Казахстане не столь велико, хотя доля правды в его словах есть – напрямую бюджет от снижения цены на нефть не пострадает.

F: Давайте предположим, что тенге все-таки будет девальвирован. Какой курс, по вашему мнению, можно назвать справедливым?

- Если наше правительство решится на одномоментную девальвацию (нужно понимать, что это решение принимается не исключительно Нацбанком), думаю, новый курс будет рассчитываться из того, что сейчас нужно бюджету и сколько можно позволить себе наглости. Наверное, если на девальвацию всё-таки решаться (что сложно прогнозировать, поскольку социальные последствия неизбежно будут), то вполне реально будет увидеть курс в районе 230 тенге за доллар.

F: Казахстанский фондовый рынок тоже умеет удивлять. В четверг, 18 декабря, индекс KASE упал на рекордные 9,2%.  Драйверами падения стали акции Kcell (-15,2%), Казахтелекома (почти на 8%), Казкоммерцбанк (почти на 14%), Народный банк (-8,2%), РД «КазМунайГаз» (-13,85%), «КазТрансОйл» (-9,35%). Выглядит странно, учитывая, что рынок ценных бумаг в Казахстане, что называется, мертвый. Что, на ваш взгляд, произошло? 

- Можно предположить, что это тоже девальвационные ожидания: если тенге упадет в цене, доходы этих компаний снизятся. К примеру, у Kcell есть валютные долги, а практически вся выручка – в тенге. Так что для них девальвация обернется потерями. Что касается банков, то их валютные заемщики в случае девальвации еще больше утяжелят портфель проблемных кредитов.

F: Особенно интересно, как подешевели акции «КазТрансОйла» - госкомпании, которая участвовала в Народном IPO. Сейчас одна акция компании стоит 643,5 тенге, в ходе размещения она стоила 720 тенге, а в феврале 2014 – 1299 тенге.

- «КазТрансОйл» занимается перевозкой нефти. Компания зарабатывает в тенге, внутри Казахстана, и тут тоже явно сказались ожидания девальвации. Кстати, у KEGOС, который также выходит на Народное IPO, тоже есть валютные займы при исключительно тенговых доходах. Боюсь, что уже при размещении акций на казахстанской бирже в стоимость акций KEGOС уже будет заложена девальвационная составляющая. Вообще, размещение KEGOС параллельно с осознанным риском потенциальной девальвации – было бы издевательством.

Смысл Народного IPO был в том, чтобы оживить фондовый рынок, дать людям инструменты для инвестиций, но такие вещи, как правило, делаются на подъеме экономики.

От редакции. Ануар Ушбаев – автор серии материалов о монетарной политике и общем функционировании денежной системы в Казахстане, опубликованной на Forbes.kz, Ануар Ушбаев 10 лет прожил в Великобритании, учил экономику в University of Warwick, затем защитил степень магистра по прикладной математике и финансам в Imperial College London, в настоящий момент продолжает заочно писать PhD по финансовой математике. Работал в банках Goldman Sachs и Societe Generale, сегодня - управляющий партнер компании Tengri Partners.

: Если вы обнаружили ошибку или опечатку, выделите фрагмент текста с ошибкой и нажмите CTRL+Enter
17757 просмотров
Поделиться этой публикацией в соцсетях:
Об авторе:
24 января родились
Алимбек Сейдуллаев
председатель правления «Ланкастер Инвест»
Декабрь в цифрах

Экономика Казахстана в цифрах и фактах. Декабрь 2018 года.

Самые Интересные

Орфографическая ошибка в тексте:

Отмена Отправить